扭轉(zhuǎn)擴(kuò)張性政策的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)維持它們的風(fēng)險(xiǎn)

自2008年全球金融危機(jī)以來(lái)，擴(kuò)張性貨幣政策一直是大多數(shù)主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的當(dāng)日秩序。

這種方法 - 包括深度降息和大規(guī)模資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)(量化寬松或量化寬松) - 被認(rèn)為可以加速美國(guó)和英國(guó)的復(fù)蘇，并將歐元區(qū)從崩潰的邊緣拉回來(lái)。

至于日本 - 在2012年底實(shí)施貨幣寬松政策，作為安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的首個(gè)“箭頭”，首相安倍晉三的經(jīng)濟(jì)改革計(jì)劃 - 該政策為創(chuàng)造約250萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位做出了貢獻(xiàn)。

然而，由于低利率意味著中央銀行幾乎沒(méi)有彈藥來(lái)應(yīng)對(duì)下一次經(jīng)濟(jì)衰退，是否依賴(lài)慷慨的貨幣條件來(lái)維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走得太遠(yuǎn)?

根據(jù)教科書(shū)凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為貨幣擴(kuò)張是通過(guò)利率來(lái)實(shí)現(xiàn)的：通過(guò)降低貨幣成本，較低的利率刺激國(guó)內(nèi)投資，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。一旦利率過(guò)于接近零，低于通常無(wú)法降低利率，貨幣寬松政策就不再是有效的經(jīng)濟(jì)刺激措施。按照這一標(biāo)準(zhǔn)，日本 - 短期利率為-0.1%，10年期政府債券收益率目標(biāo)約為0% - 似乎不再受益于其擴(kuò)張性貨幣政策。

然而，貨幣主義者認(rèn)為，凱恩斯主義理論無(wú)法解釋“實(shí)際平衡效應(yīng)”：鑒于粘性?xún)r(jià)格，貨幣擴(kuò)張將增加貨幣存量的實(shí)際價(jià)值，從而提高家庭凈財(cái)富和刺激消費(fèi)。此外，正如哈里約翰遜指出的那樣，在靈活的匯率制度下，貨幣寬松政策會(huì)降低貨幣相對(duì)于世界其他地區(qū)的價(jià)值，從而促進(jìn)外部需求。

對(duì)于一些人來(lái)說(shuō)，這不是一個(gè)好消息。他們擔(dān)心這會(huì)助長(zhǎng)“乞丐鄰居”的動(dòng)力，一些國(guó)家的量化寬松驅(qū)動(dòng)的貨幣貶值會(huì)對(duì)其他國(guó)家造成嚴(yán)重?fù)p害。但這種擔(dān)憂(yōu)忽略了一個(gè)關(guān)鍵事實(shí)：匯率總是固定在系統(tǒng)中相對(duì)的貨幣數(shù)量上。

正如蘋(píng)果和橙子的相對(duì)價(jià)格傾向于平衡在反映蘋(píng)果和橙子數(shù)量之間的比例的水平一樣，美元和日元的相對(duì)價(jià)值最終取決于美元和日元資產(chǎn)的相對(duì)份額。國(guó)際市場(chǎng)。一些交易員將此比率稱(chēng)為“索羅斯圖表”，可能是全球首屈一指的貨幣投資者喬治索羅斯(盡管索羅斯在2014年告訴我，他對(duì)圖表一無(wú)所知)。

鑒于這種動(dòng)態(tài)，在一個(gè)靈活的體系中，一個(gè)國(guó)家的貨幣擴(kuò)張的任何負(fù)面溢出效應(yīng)都可以被其他國(guó)家抵消，只要它們的貨幣當(dāng)局承認(rèn)匯率機(jī)制來(lái)傳遞貨幣政策。

考慮一下自2008年以來(lái)日本所面臨的挑戰(zhàn)。當(dāng)美國(guó)和英國(guó)在危機(jī)后引入量化寬松政策時(shí)，國(guó)際市場(chǎng)上相對(duì)美元和英鎊數(shù)量的增加推高了日元的價(jià)值。日本央行本可以采取行動(dòng)來(lái)應(yīng)對(duì)這種影響，但當(dāng)時(shí)的總督Masaaki Shirakawa顯然并未完全了解索羅斯圖表對(duì)匯率的影響。

最終，隨著安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的推出，黑田東彥下的日本央行推出了所需的貨幣政策。但改變這樣一個(gè)事實(shí)為時(shí)已晚，即日本的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩幅度大于美國(guó)和英國(guó)，這是全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的中心。

評(píng)估擴(kuò)張性貨幣政策的持久潛力 - 并避免重復(fù)日本銀行在2008年之后所犯的錯(cuò)誤 - 要求我們超越利率。哥倫比亞大學(xué)的杰弗里·薩克斯認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)。雖然大多數(shù)當(dāng)代經(jīng)濟(jì)學(xué)家主要關(guān)注貨幣寬松傳遞的利率機(jī)制，但薩克斯在他對(duì)兩次世界大戰(zhàn)之間貨幣貶值的研究中表明，貨幣供應(yīng)膨脹對(duì)貨幣匯率的直接數(shù)量影響對(duì)于實(shí)際匯率至關(guān)重要。經(jīng)濟(jì)，直接受到關(guān)注。

然而，以前由國(guó)際清算銀行持有的狹隘傳統(tǒng)觀點(diǎn)依然占據(jù)主導(dǎo)地位，包括日本央行等主要央行的高級(jí)官員。對(duì)于他們來(lái)說(shuō)，自危機(jī)以來(lái)量化寬松的積極影響似乎更像是一個(gè)巧合，而不是一個(gè)可靠政策的證據(jù)，更不用說(shuō)有未利用的潛力了。像日本央行這樣的中央銀行過(guò)快地扭轉(zhuǎn)其擴(kuò)張性貨幣政策的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)維持現(xiàn)有立場(chǎng)的時(shí)間。