曾高速擴張的中國造紙龍頭企業(yè)晨鳴紙業(yè)業(yè)績劇降之時財務(wù)危機隨之而至

2018年，晨鳴紙業(yè)交出了一份令人吃驚的成績單，其實現(xiàn)營業(yè)收入288.76億元，同比微降2.02%，而凈利潤(歸屬母公司股東的凈利潤)只有25.10億元，較上年少了12.59億元，降幅為33.41%，剔除政府補助等非經(jīng)常性損益，其凈利潤只有19.54億元，降幅擴大至42.97%。

不僅如此，凈利降幅呈擴大之勢。公司預(yù)計，今年一季度凈利潤只有0.30億元至0.45億元，降幅超過94%。

晨鳴紙業(yè)盈利能力大幅下降與紙價下跌密切相關(guān)。晨鳴紙業(yè)主營機制紙，去年下半年以來，機制紙價格下跌成為主旋律。如此一來，在營業(yè)收入和成本變化不大情況下，利潤空間被持續(xù)壓縮。

與此同時，受監(jiān)管等方面影響，曾被晨鳴紙業(yè)視作重點發(fā)展的另一主業(yè)融資租賃業(yè)務(wù)大幅壓縮，這一毛利率超過90%的業(yè)務(wù)受限，也使得其盈利能力下降。

與業(yè)績劇降相比，晨鳴紙業(yè)更大的風(fēng)險在于財務(wù)危機。截至2018年底，公司長短期債務(wù)合計高達601.58億元，貨幣資金192.93億元，而這還是去年經(jīng)營活動回血140億元、籌資活動凈額為-128.53億元情況下的現(xiàn)狀。

為應(yīng)對財務(wù)危機，晨鳴紙業(yè)正在實施瘦身計劃，剝離融資租賃業(yè)務(wù)，加速資金回流。

只是，作為行業(yè)龍頭，處于周期性波動中，晨鳴紙業(yè)該如何作為?

紙價周期性波動凈利降超三成

貴為行業(yè)龍頭，跟業(yè)內(nèi)中小型企業(yè)一樣，晨鳴紙業(yè)也未能抵御住行業(yè)周期性波動。

年報顯示，晨鳴紙業(yè)去年實現(xiàn)營業(yè)收入288.76億元，較2017年的294.72億元減少5.96億元，降幅為2.02%。相對應(yīng)的是，凈利潤降幅頗為明顯，其凈利潤為25.10億元，較上年的37.69億元減少12.59億元，降幅達33.41%。而25.10億元凈利潤中，計入當期損益的政府補助為5.36億元，非經(jīng)常性損益合計為5.56億元，剔除這些，其主營業(yè)務(wù)實現(xiàn)的凈利潤只有19.54億元，較上年的34.26億元下降了42.97%。

今年一季度，晨鳴紙業(yè)經(jīng)營業(yè)績更為慘淡。其預(yù)計，凈利潤變動區(qū)間為0.30億元至0.45億元，較上年同期的7.83億元大降96.17%至94.25%。

對此，公司解釋，受宏觀經(jīng)濟形勢影響，公司機制紙價格較去年同期下降。其認為，目前黃岡晨鳴化學(xué)木漿項目還在試產(chǎn)階段，尚未發(fā)揮經(jīng)濟效益。隨著黃岡晨鳴、壽光美倫化學(xué)木漿項目的陸續(xù)投產(chǎn)及壽光本埠兩大文化紙項目陸續(xù)達產(chǎn)并發(fā)揮經(jīng)濟效益，將有效提升公司整體盈利能力和抗風(fēng)險能力。

其實，作為以造紙為主業(yè)的晨鳴紙業(yè)凈利潤受紙價波動影響最大。去年，晨鳴紙業(yè)288.76億元營業(yè)收入中，機制紙營業(yè)收入243.04億元，占比84.17%。

去年下半年來，機制紙價格持續(xù)下跌。以上海地區(qū)博匯250g的白卡紙為例，去年初，其價格一度突破7500元/噸，去年一季度均價為6960元/噸，而今年一季度均價為5050元/噸，同比下跌約30%。

紙價下跌，直接影響晨鳴紙業(yè)的主營業(yè)務(wù)利潤空間，這從其機制紙的毛利率變動亦可驗證。去年，晨鳴紙業(yè)機制紙毛利率為29.15%，而去年降至26.55%。

紙價下跌帶動凈利潤下降并非晨鳴紙業(yè)一家。截至目前，A股造紙業(yè)公司共有7家發(fā)布了一季度業(yè)績預(yù)告，除了安妮股份外，其余6家公司均預(yù)降，降幅均超80%，其中，美麗云預(yù)計降幅達155.56%。當然，與美麗云等中小造紙企業(yè)相比，晨鳴紙業(yè)的規(guī)模要大很多。

歷史地看，晨鳴紙業(yè)一直未能找到抵御周期性波動風(fēng)險的有效措施。2000年11月20日，晨鳴紙業(yè)在A股掛牌交易，次年凈利潤就大降38.62%，此后，在2004年、2006年、2009年、2011年、2012年、2014年，凈利潤均出現(xiàn)較大幅度下降，基本上都是因紙價波動引起。

27億財務(wù)費用吞噬利潤

年報顯示，晨鳴紙業(yè)去年財務(wù)費用為27.41億元，較2017年的21.17億元增加了6.24億元，增幅為29.48%，增幅遠超過營業(yè)收入和凈利潤增長速度。

晨鳴紙業(yè)財務(wù)費用大幅增長，是從2017年開始的，其2016年還只有14.78億元，2017年猛增至21.17億元，增加了6.39億元，增幅為43.23%。

財務(wù)費用暴增源于債務(wù)增長。2016年，晨鳴紙業(yè)的債務(wù)為476.52億元，去年底為601.58億元，兩年之間增加125.06億元。

晨鳴紙業(yè)債務(wù)大幅增長系其擴張引起。或為了抵御紙價周期，2014年開始，公司大肆進軍金融領(lǐng)域。

公告顯示，2014年，晨鳴紙業(yè)設(shè)立全資子公司山東晨鳴租賃，注冊資本77億元。2017年，租賃業(yè)務(wù)擴展至上海，設(shè)立上海晨鳴租賃，注冊資本10億元。去年，租賃版圖再次擴大至北京和武漢，在兩地成立融資租賃全資子公司。

融資租賃業(yè)務(wù)確實給晨鳴紙業(yè)創(chuàng)造了可觀利潤。2017年、2018年，其融資租賃業(yè)務(wù)貢獻的營業(yè)收入為23.77億元、22.02億元，雖然占比僅為7.96%、7.63%，但其毛利率高達88.12%、92.38%，遠遠高于機制紙不到30%的毛利率。去年，山東晨鳴租賃和青島晨鳴弄海租賃創(chuàng)造的凈利潤合計為9.67億元。

只是，雖然融資租賃帶來了不菲業(yè)績，但其是資金密集型行業(yè)，對資金要求非常高，這對資金原本就不充足的晨鳴紙業(yè)而言難以承受，只得頻頻大舉籌資來維持運營。

長江商報記者查詢發(fā)現(xiàn)，僅2017年、2018年，晨鳴紙業(yè)共計發(fā)行了24期超短期融資券，合計募資203億元。

不僅如此，公司融資租賃業(yè)務(wù)還出現(xiàn)違規(guī)問題。今年1月7日，晨鳴紙業(yè)公告稱，山東融租租賃公司存在未經(jīng)審議和披露對外提供財務(wù)資助和關(guān)聯(lián)交易事項，違反了信披相關(guān)規(guī)定，被證監(jiān)會山東監(jiān)管局出具警示函，并對公司董事長陳洪國采取監(jiān)管談話的監(jiān)管措施。

剝離租賃業(yè)務(wù)規(guī)避財務(wù)危機

傳統(tǒng)造紙業(yè)務(wù)周期性波動盈利能力大幅下降、融資租賃耗資巨大且經(jīng)營違規(guī)，大舉擴張的晨鳴紙業(yè)正面臨著較大的財務(wù)風(fēng)險。

年報顯示，晨鳴紙業(yè)創(chuàng)立于1958年，造紙、金融、漿纖、地產(chǎn)、礦業(yè)五大產(chǎn)業(yè)板塊為主體，同時涉足林業(yè)、物流、建材等領(lǐng)域的大型企業(yè)集團，總資產(chǎn)約1100億元。

然而，上市以來，晨鳴紙業(yè)累計融資3910.23億元，其中，直接融資886.76億元。大舉融資導(dǎo)致公司債務(wù)高懸，負債率居高不下。

截至去年底，公司資產(chǎn)負債率75.43%，較2017年上升4.09個百分點。公司總負債794.47億元，其中，短期借款402.28億元、一年內(nèi)到期的非流動負債72.16億元、長期借款77.99億元、應(yīng)付債券20.98億元、其他流動負債(短期融資債券)28.17億元，債務(wù)合計601.58億元(未考慮45億元優(yōu)先股因素)。同期， 貨幣資金只有192.93億元，由此可見，公司存在較大的資金缺口。

上述債務(wù)狀況還是在公司千方百計回流現(xiàn)金的結(jié)果。相較2017年，至去年底，公司應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款減少32.68億元，預(yù)付賬款減少10.98億元，應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款減少30.77億元，通過催收及拖欠等措施回籠資金74.43億元。此外，去年，公司因持續(xù)壓縮融資租賃規(guī)模，凈回收61.91億元。如此以來，經(jīng)營性回流資金合計達136.34億元。

現(xiàn)金流量表顯示，去年，公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為140.99億元，較上年同期0.24億元暴增59227.09%。不過，因其投資現(xiàn)金流凈流出17.79億元、籌資現(xiàn)金流凈流出128.53億元(主要是還債)，導(dǎo)致全年現(xiàn)金流量凈流出4.23億元。

截至去年底，公司因銀行借款等抵押的受限資產(chǎn)達309.88億元，占公司總資產(chǎn)的29.42%。

面對巨大的債務(wù)壓力，晨鳴紙業(yè)實施瘦身計劃。今年1月17日，公司公告稱，為聚焦造紙主業(yè)，逐步剝離非核心業(yè)務(wù)，公司擬引入長城國瑞證券為戰(zhàn)略合作方，深度開展與其在剝離融資租賃業(yè)務(wù)、資產(chǎn)證券化、綜合投融資等業(yè)務(wù)方面合作。合作項目包括對晨鳴租賃資產(chǎn)逐步剝離、整合，達到完全市場化運作，實現(xiàn)資產(chǎn)證券化等。