股票價(jià)格便宜并不意味著它是一項(xiàng)很好的投資

自今年年初，惠普公司的(NYSE：HPQ)股價(jià)雖然下跌了約4%，標(biāo)普500指數(shù)在時(shí)間上提前近15%。投資者在該公司2019年第一季度財(cái)報(bào)發(fā)布中發(fā)現(xiàn)了很多不喜歡的情況，導(dǎo)致股價(jià)陷入低迷，股市在一個(gè)多月的時(shí)間內(nèi)下跌超過(guò)15%。

很難與市場(chǎng)的反應(yīng)爭(zhēng)論。該公司的收入僅比去年第一季度增長(zhǎng)1%至147億美元，不過(guò)其非GAAP每股收益(EPS)同比增長(zhǎng)8%，達(dá)到0.52美元。但這并不是該公司不穩(wěn)定的增長(zhǎng)導(dǎo)致投資者投入運(yùn)營(yíng)，而是其最賺錢(qián)的收入子集 - 打印耗材 - 正在經(jīng)歷的麻煩，這是令人擔(dān)憂的主要原因。

事實(shí)上，雖然我認(rèn)為自己是一個(gè)長(zhǎng)期投資者，并且在15個(gè)月之前以每股20美元以上的成本基礎(chǔ)購(gòu)買(mǎi)惠普的股票，我覺(jué)得有必要出售我的股票，因?yàn)槲椰F(xiàn)在認(rèn)為 我的原始投資理論 - 惠普將設(shè)法找到創(chuàng)新的方法，在平板市場(chǎng)上獲得足夠的額外市場(chǎng)份額，以催化廉價(jià)的股票價(jià)格 - 被打破。

最大的問(wèn)題

值得贊揚(yáng)的是，在公司第一季度電話會(huì)議上解決打印供應(yīng)問(wèn)題時(shí)，惠普首席執(zhí)行官迪翁韋斯勒并沒(méi)有浪費(fèi)時(shí)間或消息。他在開(kāi)場(chǎng)白中表示：

如您所知，我們從4箱型號(hào)的角度來(lái)看待我們的耗材業(yè)務(wù)：商店基礎(chǔ)，使用，份額和價(jià)格。與我們的計(jì)劃不同的兩個(gè)因素是份額下降和較低程度的定價(jià)。我們?cè)谏虡I(yè)渠道中看到了這一點(diǎn)，這對(duì)辦公用品影響最大。有幾個(gè)因素促成了客戶購(gòu)買(mǎi)行為的變化。所有商業(yè)客戶都在網(wǎng)上購(gòu)買(mǎi)耗材，雖然我們?cè)诰W(wǎng)上擁有領(lǐng)先的份額，但它的比例低于我們與傳統(tǒng)商業(yè)經(jīng)銷商和店內(nèi)零售商的份額。

要完全理解為什么這對(duì)惠普來(lái)說(shuō)是如此具有潛在的破壞性，必須要了解公司的商業(yè)模式。

為什么這是一個(gè)大問(wèn)題

惠普的收入分為兩個(gè)主要部門(mén)，即個(gè)人系統(tǒng)和打印。個(gè)人系統(tǒng)是負(fù)責(zé)銷售公司個(gè)人電腦，筆記本電腦和其他設(shè)備的部門(mén)。顯然，印刷是銷售打印機(jī)和打印耗材的單位。個(gè)人系統(tǒng)負(fù)責(zé)惠普的絕大部分收入。僅在該公司的第一季度，個(gè)人系統(tǒng)的收入就達(dá)97億美元，占該公司總收入147億美元的近三分之二，這是一個(gè)典型的比例。

但是，雖然該公司的大部分收入來(lái)自銷售計(jì)算機(jī)硬件，但其大部分利潤(rùn)來(lái)自銷售打印機(jī)和打印耗材。這是因?yàn)閭€(gè)人系統(tǒng)的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率很低，第一季度只有4.2%。相比之下，印刷部門(mén)的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率為16.2%，這是一個(gè)更加健康的利率，人們可以看出為什么印刷部門(mén)的利潤(rùn)是個(gè)人系統(tǒng)的兩倍，盡管產(chǎn)生的收入較少。

進(jìn)一步分解，我們看到絕大部分的印刷收入不是來(lái)自打印機(jī)，而是打印耗材。事實(shí)上，在第一季度，供應(yīng)占該部門(mén)收入的高達(dá)65%。傳統(tǒng)上，這種經(jīng)典的剃刀和刀片商業(yè)模式運(yùn)作得非常好，允許惠普通過(guò)降低價(jià)格來(lái)增加打印機(jī)銷售，然后在后端賺取利潤(rùn)，在原始打印機(jī)銷售后多年向其客戶銷售昂貴的墨盒。

然而，隨著廉價(jià)的在線第三方打印供應(yīng)商的推出，整個(gè)商業(yè)模式已經(jīng)被打亂。事實(shí)上，這種破壞直接影響了惠普最賺錢(qián)部門(mén)的最大部分，這突顯了這最終可能對(duì)公司的底線造成的破壞性影響。

然而，即便是這張慘淡的畫(huà)面也無(wú)法捕捉問(wèn)題的全部重要性。事實(shí)上，直到我讀到傻瓜貢獻(xiàn)者蒂莫西·格林(Timothy Green)對(duì)客戶可以向第三方賣家支付的價(jià)格與惠普自己的價(jià)格之間巨大差異的細(xì)分，我才明白惠普現(xiàn)在面臨的問(wèn)題深度。價(jià)格差異遠(yuǎn)非名義價(jià)格。這些網(wǎng)站為惠普最受歡迎的打印機(jī)提供兼容墨盒，成本僅為HP品牌墨盒的一小部分。

價(jià)值或價(jià)值陷阱?

惠普發(fā)現(xiàn)自己處境艱難。這并不是說(shuō)它找不到出路或者股價(jià)不會(huì)升值。惠普管理層正在為其墨水訂閱服務(wù)看到“強(qiáng)大的采用率”。該公司現(xiàn)在還銷售能夠在銷售時(shí)獲得更多終身盈利能力的產(chǎn)品，例如HP Smart Tank和Ink Tank型號(hào)，在需要墨水補(bǔ)充之前可以打印超過(guò)8,000個(gè)彩色頁(yè)面。

話雖如此，我會(huì)鼓勵(lì)投資者看看這些舉措實(shí)際上抵消了惠普打印耗材業(yè)務(wù)在購(gòu)買(mǎi)股票之前的中斷程度。股票目前價(jià)格便宜，基于其2019年全年每股盈利預(yù)測(cè)的中點(diǎn)，其遠(yuǎn)期市盈率僅為9.1，但此時(shí)，股票很可能被證明是價(jià)值陷阱，而不是價(jià)值這就是我上周在公司出售股份的原因。